民生策略：脫虛向實，勇往直前

 風險提示：1）美聯儲超預期加息；2）產業格局加速惡化。

報告正文

1、地產不再作爲政策工具，去金融化的過程仍將演繹。

1.1 市場博弈地產行業見底，未來下一個風格切換的觀測點仍在“房價”

本周（2024年5月6日至2024年5月10日，下同）在高能級城市（杭州、西安）“全面放开限購”政策出台利好刺激下，地產再度錄得優異表現，然而與五一節前不同的是，地產相關板塊表現則出現分化，與地產行業本身制造與實物屬性更相關的建材、家電家居板塊延續反彈，而在我們此前框架中提出得更受益於其金融屬性的食品飲料與新興產業則整體回落；與此同時，前期表現強勢的資源與紅利板塊重新上漲。這表明當前市場基於中國重新回到“債務驅動”的經濟增長模式預期的風格切換出現明顯降溫，投資者需要意識到的是，對房地產板塊的放松作爲用來刺激經濟增長的政策工具一部分的窗口期已經過去，當下更像是對於房地產本身作爲一個重要產業的托底行爲，未來房地產逐步不再成爲一個政策工具，而是回到產業邏輯本身，盈利探底，估值修復。當前依然處於左側，其股價的上漲更像是市場期待未來房企債務問題解決，行業本身實現見底。這也就意味着：如果房地產股的走勢仍和食品飲料一致，意味着博弈政策居多，持續性較弱；如果房地產表現逐漸與食品飲料出現分化，其上漲趨勢延續可能性較大。

而隨着對地產政策的博弈趨於尾聲，往後看市場新的風格切換的重要觀測點將在於地產政策能否成功幫助房企實現庫存的消化，進而帶來房價企穩回升預期的回歸。

1.2 當下去金融化的過程仍在演繹，經濟增長延續制造業與出口驅動格局

本周國內基本面上最值得關注的無疑是2024年4月金融數據走弱幅度超出市場預期，尤其是4月新增社融與M1同比增速的罕見轉負（前者爲-1987億元，後者爲-1.4%），而從歷史上看，M1是克強指數良好的領先指標，一般領先2到3個季度，而近一年來兩者之間出現一定背離。這背後一方面表明着當前隨着地產的持續缺位之下，宏觀經濟去金融化過程的不斷深化（當然《金融時報》也同樣指出，4月貨幣增速回落存在“理財搬家”、治理“資金空轉、手工補息”與金融業增加值核算優化調整等因素），而另一方面也或許體現着當前經濟增長結構的變化，即實物生產驅動下單位GDP的增長所需要的貨幣資源（以M1表徵）也同樣下滑，當前已然降至2007年以來的最低點。相較之下，4月的實物世界韌性依然十足，出口金額當月同比增速爲1.5%，相較3月實現有負轉正，整體超出預期（萬得一致預期爲0.4%），而從結構上看以價換量依然廣泛存在；而從進口金額累計同比增速數據來看，大宗原材料（油、銅）、塑料與機電產品的4月相較於Q1均有不同程度改善，表明當前國內生產景氣度依然偏高，經濟增長結構延續向制造業與出口切換的格局。

而從2024年4月的通脹數據中，我們似乎看到了CPI的企穩回升，然而結構上看，豬價的周期性回暖、必需消費品的漲價（生活服務用品）與輸入性通脹相關（油價）是主要貢獻，並非是消費升級相關所帶動。本輪的CPI回暖確實是底層資產的“通脹”。

2、大宗商品作爲中間貨幣的價值：當地緣衝突與財政擴張成爲常態

2024年4月底，美國財政部超預期上調了2024年Q2的借款預期規模後（2430億美元，較今年1月發布的上次預估值2020億美元上調410億美元），財政支出力度充滿韌性，成爲緊縮貨幣政策下美國經濟韌性的重要來源；而與此同時，中共中央政治局4月30日召开會議也指出，要及早發行並用好超長期特別國債（中國財政部將於5月13日召开超長期特別國債發行動員部署會議），加快專項債發行使用進度，保持必要的財政支出強度。近兩年來，市場化力量爲主導的全球化格局被逆轉，以中美爲代表的全球主要經濟體紛紛走向“大政府，大財政”的道路，這背後也深刻反映着全球宏觀環境的巨大變化。

事實上，回顧過去100余年的歷史，當各國紛紛進行趨勢性財政擴張的階段，也往往對應着全球進入衝突加劇的時期：無論是兩次世界大战前夕，或是東西方冷战期間，世界上主要大國的財政支出佔GDP的比重相較過去均明顯擡升。無論是當前巴以衝突的進一步升級，或是美國對華貿易限制清單的擴展，都是地緣衝突的頻發與大國競爭加劇常態化後的一種體現。從2022年开始，市場投資者一直用一種視角看各類衝突：即只要衝突緩和，那么之前的衝擊就會遠去。但是卻忽視了：各類衝突都是在一個時代背景下的必然。在面對新的時期時，投資者如果進行簡單的事件驅動決策可能會“疲於奔命”。